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巨田证券：点评《上市公司股改指导意见》 |
| www.cnfol.com 2005年08月24日 15:00 巨田证券 唐昊熹 |
第二批股权分置改革试点方案已经全部通过，按照管理层部署，此后股改将不再采取试点方式。此前已经广为市场预期的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》(以下简称“指导意见”)，在周三由五部委联手推出。该“指导意见”从总体上，再一次强调要正确认识股权分置改革，指出了股权分置改革的指导思想和总体要求，并严格规范股权分置改革秩序，调动多种积极因素，促进资本市场的稳定发展。综合而言，对证券市场构成利好影响。
“指导意见”共分五部分22条，较为细致地对股改的各个环节提出了指导意见，下面我们就其中的重要部分进行简要评述：
第3条：――“改革要积极稳妥、循序渐进，成熟一家，推出一家。。。”——这点在一定程度上，有助于缓解市场对于股改全面铺开后，因为预期短期股改公司数量可能大幅增加，从而导致市场热度下降的顾虑。
第4条：“股权分置改革是为非流通股可上市交易作出的制度安排，并不以通过资本市场减持国有股份为目的，当前国家也没有通过境内资本市场减持上市公司国有股筹集资金的考虑。”——这是目前看到的对于国有股是否将在境内证券市场大幅减持的最直接的描述，虽然不能直接理解为国有股份不会在市场中卖出，但显然会对国有股份未来的卖出决策形成一定的约束。从而对市场形成利好影响。
第4条：“非流通股可上市交易后，国有控股上市公司控股股东应根据国家关于国有经济布局和结构性调整的战略要求，合理确定在所控股上市公司的最低持股比例。。。”——6月中旬，国资委曾经意图推出国有控股上市公司在股权分置改革中的最低持股比例，但是始终未能付诸实现，这条意见则明确了此后不再会有相关的具体持股比例限制。虽然增加了上市公司的自主权，有利于分散表决特征下股改的顺利进行，但也在一定程度上令股改预期变得模糊。此前市场对于“明确最低持股比例”的利好预期将消失。
第5条：“坚持股权分置改革与维护市场稳定发展相结合的总体原则”——虽然是“老调”，但在投资者逐渐重新建立起对管理层的信心后，这种表述仍然可以视为有利于市场的短期走势。
第9条：“鼓励公司或大股东采取稳定价格预期的相关措施；鼓励在股权分置改革中做出提高上市公司业绩和价值增长能力的组合安排。”——由于对股改存在明显的政策倾斜，政策指导的影响不容忽视，鼓励做法有助于稳定市场股价。
第10条：“根据股权分置改革进程和市场整体情况，择机实行“新老划断”，对首次公开发行公司不再区分流通股和非流通股。”——市场对于新老划断充分关注，也存在较多的非正式说法，指导意见对此仍然没有明确预期，说明在此时间问题上的变数仍然较大。
第10条；“涉及A股股权的拟境外上市公司，以及A股上市公司分拆下属企业拟境外上市的，应在完成股权分置改革后实施。”——目前不少公司属于上述情况，如意图境外上市的民生银行、拟分拆境外上市的中海发展等，现在都必须以股改为前置条件，一定程度上促使这类公司加快股改的步伐。
第11条：“股权分置改革是解决A股市场相关股东之间的利益平衡问题，对于同时存在H股和B股的A股上市公司，由A股市场相关股东协商解决股权分置问题。”——这条具有重大意义，基本上宣告了H股和B股股东在股改过程中不可能获得对价补偿的命运。对B股而言应该是巨大的利空因素，因为A、B股股价的差距将可能一步到位甚至倒挂，投资者特别是长期投资者当初介入B股的最重要差价依据将消失。同时，如果A、B股股价接近或者倒挂，那么取缔B股市场的条件将趋于成熟，因为B股市场设置时“吸引外资”的背景已经发生了根本性的变化，其存在的意义也逐渐消失。对H股板块而言则是利好(具体分析见7月27日“股权分置改革利好H股板块”一文)。
第11条：“对于绩差公司，鼓励以注入优质资产、承担债务等作为对价解决股权分置问题。”——绩差公司近来市场表现相当强劲，其中重要因素就是股改预期。但是股改对于绩差公司的影响可能存在较大差异。由于从既有的股改公司看，有业绩越好对价支付比例越低的特点，因此市场对绩差股含有高对价的预期。但是在该指引之下，绩差公司可能无法获得任何对价，股改带来的资本利得将从绩差公司因为资产重组后经营状况好转，进而形成对股价的利好影响而间接获得。投资者对此应有充分的认识。
第18条：“在解决股权分置问题后，支持绩优大型企业通过其控股的上市公司定向发行股份实现整体上市。”——股改是再融资的前提，股改后的扩容有望加速。虽然从既有的整体上市个案看，整体上市对上市公司股价都形成了较为有利的支持，但是如果数量上增加太快，对市场的不利影响不容忽视。
第21条：“积极完善鼓励社会公众投资的税收政策。推动企业年金入市，扩大社会保障基金、合格境外机构投资者入市规模，放宽保险公司等大型机构投资者股票投资比例限制。”——税收政策露出进一步调整的信号，对工资投资者而言无疑是一个利好。增加市场资金供给的政策也会持续进行。 |
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