从历史和全球的视野看，2008年的中国股市依然能够提供许多投资机会，在经济快速增长、人民币升值、流动性过剩、制度创新的大背景下，资本市场成为最受益的市场之一；但同时，随着指数的不断上涨，市场风险在逐渐积聚，能够规避大的震荡带来的损失对于基金的运作同样非常重要。我们认为在2008年投资策略的主基调是谨慎乐观、稳健均衡。

　　一、历史长河中的2008年的中国股市

　　1、关于长期投资

　　(1)只有投资于世界主要的经济强国，且该国的经济地位和实力处于上升通道的时候，长期投资才能发挥最大威力。二十世纪，对发达资本主义国家，特别是对美国的证券市场长期投资最有效；日本的整体实力比美国弱许多，长期投资价值不如美国，在二十世纪六十年代至八十年代的日本经济快速成长期投资取得可观收益后必须及时撤出才能避免随后日本资本市场的长期低迷；对一些发展中国家的长期投资并不是很成功。

　　(2)经过1979年改革开放以来三十年的快速发展，中国已经成为世界经济增长的主要推动力之一，国家整体实力空前提高，且继续处于良好的上升通道。长期投资中国能够享有稳定的收益。

　　2、股市的周期规律和波动

　　由于世界政治、经济的不可预测性和市场内在的波动机制，证券市场的短期波动是非常频繁的，长期投资要经历非常多的短期波动。比如投资美国股市，从1896年5月第一次发布的道琼斯指数起，长期投资者要经历1914-1918第一次世界大战，股市关闭了5个月；1929年到1933年的股市跌了89%；第二次世界大战、朝鲜战争、肯尼迪遇刺等。每次的短期波动都给投资者带来很大的损失，基金管理人必须能尽可能的减少这种短期的大规模波动给基金净值带来的损失。

　　我国股市2006年和2007年股票指数涨了5倍，经过两年多的大涨后，股票市场的估值处于高位，加上2008年受国内实施偏紧的货币政策、美国次贷危机可能会引发世界经济减速等多种国内外因素的影响，不能排除2008年资本市场产生较大震荡的可能。

　　3、资产泡沫

　　作为虚拟的资本市场，股票的市场价格由供需双方决定，蕴涵着泡沫产生的天然属性。

　　结合国内的实际经济发展情况，我们认为中国股市已经处于一种相当的泡沫状态，进一步发展的话，泡沫很可能会在不远的将来破灭，GDP没有明显减速，人民币持续升值都不能保证泡沫不会破灭。破灭的原因既可能是突发的一些因素，包括政府采取的措施，也可能是紧缩政策等种种措施下，受自身估值压力和供求失衡下自然破灭。泡沫破灭后可能将迎来很长一段投资收益率较差的时间，过去的两年很可能是中国股市最幸福的一段时光。

　　但泡沫的破灭是事后确认的，目前这个时点我们难以准确预测2008年的证券市场的运行特征，中国特色的宏观调控和政策干预可能会改变市场的博弈格局，股指期货的推出也加大了市场运行的不确定性。不能排除市场窄幅震荡，行情或泡沫延续到2009年甚至2010年，对于基金，或许过早的不参与同样对基金持有人不利。

　　二、2008年股市谨慎乐观的依据

　　1、谨慎的理由

　　(1)估值过高：经过2006、2007年市场指数的持续上涨，国内A股在全球中市盈率和市净率都处于高位，股价在很大程度上透支未来业绩持续增长、资产注入、资产重估等利好因素。过高的估值和过大的涨幅需要时间来消化。

　　(2)宏观经济出现多重不确定因素：在经过自1979年持续30年的经济高速增长后和中国经济体基数愈来愈大的情况下，中国的经济增长速度可能会逐步趋缓。2008年受次级信贷风波的影响美国经济可能会下滑，美国经济下滑和人民币升值等因素会降低美国对中国的进口需求。中国将实行偏紧的货币政策、中国防止经济偏快增长和防止信贷过快增长会制约投资需求。中国面临着控制通货膨胀的重要任务。市场对2008年经济增长下降及由此带来的上市公司利润增速下降非常担心。

　　(3)政府试图遏制“资产泡沫”：温总理最近关于防止资本市场“泡沫”的讲话值得引起重视，讲话层次的规格之高最近多年是没有的。国有股减持和资本利得税都是政府的有力武器。尤其是前者，在市场快速上涨期间加速推出的可能性很大，对市场的冲击是直接的。

　　(4)市场供给的增加：大小非的减持、创业板的推出、H股红筹股的回归等将重大市场供给，抑制市场估值的上升。

　　(5)QDII等将从长期改变中国投资者的资产配置：资本市场的对外开放必将增加中国投资者在海外的资产配置比重，降低国内投资者对A股的需求。

　　(6)股指期货的推出提供作空的途径。

　　2、乐观的理由

　　(1)大国经济的崛起：中国的GDP总值在世界是第四位，中国的外汇储备规模巨大。中国逐渐成为全球的制造中心，中国是全球最大的消费市场。中国经济的多年快速增长使得上市公司核心竞争力得到迅速提升，上市公司高速的净利润增长使得A股高估值有一定合理性。

　　(2)人民币升值刚刚开始：汇改以来，人民对美元升值了6%，但人民币的有效汇率实际略有贬值。由于预计中国的贸易顺差和外汇储备继续增长，以及国外压力，人民币在2008年将有更快的升值。人民币升值增加了国内居民的购买力，增加了人民币资产对国外资产的吸引力。 根据相关研究，资本市场通常是本币升值最大的受益者之一。

　　(3)流动性过剩：首先是全球的资金流动性过剩，其次是由于国内对冲外汇储备引起的流动性；最后是面对通货膨胀的经济和增长的养老等需求，居民有强烈的理财需要。房地产市场、艺术品市场等处于高位，股市的配置必不可少。

　　(4)制度性变革：社会资产证券化、国有资产整体上市、股权激励、并购重组等给投资者带来了许多制度性的获利机会。

　　因为2008年对股市正面和负面的因素都有一些，所以我们在2008年将采取稳健均衡的投资策略。

　　三、我们的投资策略：稳健均衡

　　1、投资策略：稳健

　　2006、2007年的上半年股改行情给投资者一个巨大的低风险高收益机会的话，这个局面正在改变。一方面，存在一些制度性的变革红利；另一方面，过高的股价削弱了这些安全边界；在市场乐观和谨慎的理由都很充分的情况下，采取稳健均衡的投资策略比较理性。稳健就是指对市场的认识、整体仓位的配置不激进，指数冲的过高时适当减持；市场大跌时对有投资价值的股票敢于买进。我们认为建立一个股市泡沫的预警系统非常重要，该系统中的指标应该包括：PE、PB、流通市值、开户数、活期和定期存款利率、外汇储备、贸易顺差、股市市值与GDP的比重、股市市值与居民储蓄的比重、资本市场的开放度、公司利润的增长率。

　　2、投资策略：均衡

　　为了实现稳健的战略意图，在投资上采取均衡的配置策略。在仓位的控制上不激进也不保守；在持股集中度和行业集中度上采取相对均衡的策略；在行业配置上也相对均衡的策略；在主题投资和行业配置的方向上实施均衡的策略。

　　3、投资主题

　　2008年，我们的投资将围绕以下主题：

　　(1)大国经济崛起和消费升级：在中国经济持续增长的过程中，金融业(银行、证券、保险)等行业将得到长期持续的发展。我们看好银行股，它未来两年的业绩增长比较确定，估值在国内相对合理。中国有着世界上最大的消费市场，我们看好食品饮料、品牌服装等消费品行业和商业。

　　(2)人民币升值及资产重估：目前人民币升值仅仅是刚刚开始，从时间、空间上看，人民币将在相当长的时间里有大幅的升值空间。海外资金对国内证券资产的需求在增加。我们将积极投资受益于人民币升值和资产重估的行业和公司

　　金融、地产等。尽管地产股的估值并不低，但在升值的大背景下，我们将仔细寻找增长比较明确的龙头公司，在合适的价位介入。

　　(3)整体上市、资产注入和股权激励等外延性和制度性创新投资机会：很多这种投资机会属于这个特定年代，是一次性，投资此类公司风险相对低(但也有很多公司的估值已经反映了整合后的预期)，作为基金管理人可以充分利用这种机会，进行大概率事件投资。

　　(4)节能减排：国家在创建和谐社会，提倡可持续发展，国家加大力量投资环境保护。我们将密切关注这一领域的投资机会。

　　4、行业配置

　　金融行业:

　　银行业在2008年依旧是市场的主要热点板块之一：(1)人民币升值利好因素依旧存在，2008年人民币币值升值可能加快，进一步推动银行股行情；(2)外部环境，税收政策影响不一，但是总体行业将从40%以上的税负水平下降到25%；(3)银行业利差水平还将有小幅提高，银行存款的活期化保持在较高水平；(4)中间业务，尤其是和证券市场关联程度较高业务能够保持稳定，同时银行业开始逐渐开展混业经营业务，对资本的依赖逐步下降；(5)整个银行业虽然面临紧缩压力，但是整体贷款增速依旧保持在15％左右。总的看，2008年银行业依旧是业绩快速增长的一年，全行业业绩增长在50％以上， 部分个股的业绩增长将达到80％－100％，2009年，增速将放缓到30％左右。重点关注有规模优势的全国性商业银行和零售业务突出的股份制商业银行。

　　保险行业08年在权益类的投资收益将大幅减少，但公司可以根据情况将以往在可供出售类的资产的未实现收益释放出来，但无论如何业绩的增长将比07年大大降低。08年保费收入的增长幅度预计将在15%-20%左右。 保险公司也受益于通货膨胀, 因为其负债基本是历史定价，相对比较固定，而其资产受益于资产重估及利率的上升。

　　房地产行业：

　　2007年受国民经济持续高速增长、居民可支配收入快速增加、城镇化率的提升、过低的实际利率催生资产价格泡沫，引导资金流向房市、2006年以来股市巨大的财富效应、人民币持续升值等因素的驱动，房地产行业需求旺盛，各地房价大幅上涨。而供应方面因为过去几年政府对房地产行业的调控其实质是压制了房地产的供应，使得房地产供需缺口较大。在高房价的背景下，我们认为政策调控将成为常态，但政策改变的只是房价上涨的速度而无法改变房价上涨的趋势。

　　房地产行业2008年的投资机会主要在于行业内上市公司业绩的快速增长较为明确，如果年初新的信贷指标下放后，则银行放贷的冲动有可能使主要城市的房地产销售摆脱目前这种观望气氛。而前期地产股经过一段时间的调整，相对市场整体估值已有较大吸引力。此外，在人民币加速升值的预期下，在流动性过剩的背景下，房地产行业仍是认同度较高的板块。

　　煤炭行业：

　　2007年上半年我国煤炭市场供求基本保持平衡，煤价持续高位运行，煤炭保持了产销两旺的形势，作为煤炭行业的下游，电力、钢铁、建材和化工行业保持了快速的发展势头，增幅高于煤炭产量增幅，对煤炭行业的业绩增长起到了有利支撑。根据发改委最新产能核定数据及落后产能淘汰、小型煤炭企业关闭以及运力滞后对有效产能的制约，2010年煤炭供给在30亿吨左右。年均增幅仅4%左右。煤炭行业的投资机会主要围绕资产注入和资源价值。

　　电力行业：

　　电力行业的投资机会在于：资产注入、电价上涨与煤电联动、节能减排、上大压小。从资产配置的角度出发，大的电力集团上市公司、水电等清洁能源上市公司是电力行业中的首选。这些企业不仅估值水平较低，而且外延增长有保障；其次在电力负荷中心区域且估值特别有吸引力的企业也可以作为备选；最后确有良好重组预期的公司也值得关注。

　　化工行业：

　　油价高位使得行业利润仍主要集中在上游勘探开发领域。而与本轮国内经济的景气周期相应，2007年以氨纶、粘胶纤维、氯碱、草甘膦等小行业的产品价格上涨与股价上涨令人瞩目。展望2008、2009年，石化行业仍会维持在一个较好的盈利高峰期，但下游化工制造业将逐步收到成本上升、环保压力、出口挤压、宏观紧缩等多方面不利因素的影响，预计周期性品种的盈利能力将下降。关注成品油改革，以及上游钻采、油田服务公司；长期持续增长的细分龙头：在众多化工细分行业中，阶段性的会出现一些增长突出的领域，适时把握了机遇的公司将成为细分市场的优胜者。目前值得关注的细分行业包括，有机硅、钾肥、特种材料、节能环保等。

　　医药行业：

　　长期来看，随着经济发展，人们在医疗服务上的支出将持续快速增长，为国内医药企业的发展提供了广阔的市场。中期来看，全民医疗保险制度正在快速推进，而老龄化、富贵病等特定病种也处于高发阶段。总体来看，经过连续的药品降价和行业整顿，我们认为医药公司将在未来几年迎来比较好的外部经营环境，但总体行业估值偏高，需要等待合理买点。由于行业格局整体偏分散，且企业规模都不大，所以甄选结构性的投资机会显得十分重要，我们看重的机会包括：医药商业：在行业利益链条重新分配的过程中，商业企业的网络价值和价格谈判能 力突出，关注内部管理能力突出的公司；研发主导型；管理营销型等。

　　钢铁行业：

　　受益于国际市场的强劲需求，2007年上半年钢材出口屡创新高，消化了国内的过剩产能，国内钢材市场供需两旺，钢铁行业盈利快速增长。随着一系列限制出口政策的出台，和原材料成本的快速上升，钢铁企业盈利环比大幅下降。2006年以来行业投资下降、限批新项目、淘汰落后产能，预计2008、2009年产能增加快速下降。但2010年以前产能较国内需求明显过剩，行业出口依存度较大。而钢材出口正是宏观调控的重点，且外需也在放缓，行业存在较大的不确定性。整体估值水平低提供一定的安全边界。建议关注：有成本优势的上市公司和有资源优势的上市公司。

　　有色金属行业：

　　受次贷危机影响美国经济放缓，尤其是房地产行业投资大幅下降。美国房地产开工量和汽车销售量连续下降。因此预测08年基本金属需求增速肯定低于今年，全球基本金属供过于求。分品种看：估计2008年铝的过剩量会继续加大。而且08年电价优惠取消、铝土矿涨价、运费涨价等将推动成本上涨，行业盈利水平难以提升；中国、美国和西欧是全球主要的铜消费国。西欧和美国一半的铜消费于建筑行业，受欧美房地产市场不景气影响，铜消费明年将放缓。而中国主要的铜消费行业-电力设备的投资增速在未来两年也将放缓，未来两年铜的需求增长不乐观；美国次贷危机爆发，联储大副降息带动美元走弱。随着次贷问题的影响深入，美国经济明年也可能会明显放缓，带动美元进一步走弱，黄金的储备价值日益提升。与此同时，中国和印度的黄金消费逐年上升，明年金价可能进一步走高。行业明年业绩高速增长可期。

　　零售行业：

　　零售行业08年仍将在景气周期，07年社会商品零售总额的增长速度在15%左右，预计08年仍将在15%左右。 奥运会的举办也将给行业带来较好的发展机遇。07年零售行业表现不佳，估值水平已经到合理水平，和海外市场相比也相差不多。同时行业处于景气周期，利润增长比较确定，在通货膨胀阶段受益于现在增长较快的收入，而过去的成本(如折旧)相对比较固定。

　　家电行业：

　　行业复苏趋势明显，08年收入增幅预计在20%-30%左右，但其中不同板块发展速度参差不齐。白电板块技术成熟，国内公司拥有较强的技术实力，因此在与海外公司竞争中具备一定优势，目前出口增长强劲。而黑电技术上仍处于落后状态，因此在高端机的竞争中处于下风。众多企业只能在中低端机型展开激烈的竞争，在与下游渠道的博奕中仍然处于下风。

　　建筑建材行业：

　　水泥行业07年前三季度保持了较快的增长，供求基本平衡，产品价格仍有小幅上涨的可能。从区域来看，中西部地区、华北地区的供求状况比较好，华东地区仍面临供求压力。08年行业面临的主要风险在于煤炭成本的上升以及如果固定资产投资增速意外出现较大的回落导致水泥需求增速大幅下降。玻璃行业07年前三季度产量2.5亿吨，同比增长18%，增速较06年有大幅回升，价格持续上涨，但可能刺激新一轮投资冲动，行业供求关系不容乐观。水泥行业08年的投资机会主要在于各地区落后产能淘汰的进程如果大大超过市场预期，导致水泥价格有明显的上升。玻璃行业整体投资机会不明显，以自下而上选择个股为主。

　　交通运输行业：

　　2008年机场股的主要投资机会在于航空业景气、奥运会刺激带来机场旅客吞吐量和飞机起降架次增速的提高，如果大盘进入调整，机场行业的防御性投资价值将会显现。航空股2008年的投资机会主要来自于行业景气度的进一步提升，客座率持续上升；人民币加速升值带来巨额汇兑收益，如果出现油价下跌，则可能会有较好的交易性机会，此外行业内整合重组机会在2008年出现的可能性较大，但行业内公司估值普遍缺乏安全边际。2008年水运行业的投资机会主要在油运行业，即油轮运价复苏可能会早于预期，尤其如果干散货运输景气度越高，则油轮运价复苏的时间可能就越早。从趋势看油轮运输行业目前处于相对低谷，未来2～3年将日趋向好。在市场由牛市转为熊市后，公路作为防御性行业有可能成为基金配置的品种，此外对于有明确资产注入预期的公司存在投资机会。铁路股主要投资机会来自于行业内公司可能的资产注入题材。港口：港口行业普遍估值较高，而成长性一般，2008年行业整体缺乏明显的投资机会，以个股选择为主。

　　电力设备：

　　预计2008年业绩保持稳定增长。其中，输变电设备增长和开关业务增长稳定，整体毛利率在提升，同时特高亚和直流业务等业务能够为输变电公司获取较高毛利，海外业务可能成为新的业务增长点发电设备增长有限；风电设备增长依旧高速，预计在2010年以前依旧是卖方市场，太阳能设备相关行业存在极大的市场机会，可能成为2008年最有想象空间的市场热点。

　　工程机械：

　　2008年增速较2007年将有所下降，同时，基础原材料价格上涨压力可能小幅压缩行业利润，但是由于重大工程还将如期推进，城市化步伐将保持中长期增长势头，因此工程机械虽然可能受到2008年宏观调控影响，增速预期有所下降，但是不会回到2005年的冰点状态。行业看，增长速度快的，依次是挖掘机、叉车、泵车、起重机、装载机、推土机，行业生态看，挖掘机主要是替代国际尤其是韩国品牌，叉车可能由于进入企业增加出现竞争进一步加剧，泵车行业生态稳定，起重机、装载机和推土机保持稳定增长态势。

　　汽车行业：

　　轿车：优势企业业绩依旧能够保持较快速度增长。同时民族品牌中，上汽最有成功的可能。商用车：2008年行业由于排放的因素，变得十分不清晰，按照美国经验，在排放全面升级的第一年，出现了明显的销量下降，如果国内商用车2008年实行欧三排放，那么，可能是的2008年商用车市场增长在个位数，2007年商用车行业40％以上增长本身就有载重车计量制度改革、经销商和用户提前备货预期，基数较高。客车：2007年预计全年行业增速18％，快于年初预期，预计2008年行业增长15％以上，客车行业生态稳定，外部资金进入预期不大，毛利率下降空间有限，同时出口市场值得期待。

　　信息服务行业：

　　传媒：08年奥运是传媒公司收入增长的契机。在政策放行甚至是鼓励下，多数传媒公司有了整体上市或资产注入的条件和愿望。作为典型的内需行业，值得关注。另外，08年A股市场相信也将迎来更多的传媒类公司，将更加细分行业和地域。软件和服务：软件外包是软件业发展的一大亮点，此外针对行业的服务的龙头公司，多数具有很高的市场占有率，保持很好的竞争力。信息设备行业：重点关注数字电视行业和通信设备。

　　电子元器件行业：

　　在产业转移、技术升级、消费电子的旺盛需求引领这三大因素作用下电子元器件行业将有温和成长。全球半导体行业景气也有所回升，预计08年我国半导体行业将呈现稳中有涨但涨幅有限的态势。集成电路和片式元器件优势企业的净利润将可能保持20-30%以上的增长，重点关注有先进制造能力的优秀公司。

　　纺织服装行业：

　　人民币升值、出口退税率降低将下调将导致出口增速进一步放缓，能源和原材料劳动力价格上涨同时挤压行业的盈利空间。行业发展的主要方向将转向内销，转向产业升级和业务创新。发展针对国内市场的零售品牌的公司是未来最有发展前途的。重点关注四个方面的投资机会：针对内需强化自有零售品牌的公司；由外销强手转向大力发展内销的公司；进行新业务新销售模式的创新型公司；为品牌公司服务的上游小行业龙头公司。

　　食品饮料：

　　2007年整个食品饮料行业远不如06年风光，主要原因在于06年的良好表现造成估值过高，同时由于业绩增长的速度在07年整个市场业绩大幅增长的背景下显得并不特别吸引人。但是最终主要龙头公司的涨幅也都和指数基本持平。展望2008年，在整体市场业绩增速回落的情况下，该行业因为业绩增长的确定性有望表现好于07年。唯一比较负面的因素是目前虽然相对整个市场的估值水平不是很高，但是绝对的估值水平也是不低的。行业的投资建议仍然是关注细分行业的龙头企业。其中肉制品，啤酒，白酒在08年的表现有望获得超过行业平均收益。