编者按：2007年5月，尚处于筹备期的中国国家外汇投资公司斥资约30亿美元，购买了美国黑石集团近10%的股份。至2月13日，这笔投资已亏损约12.18亿美元，损失40.6%。2007年9月12日，国内第一只股票型基金QDII南方全球配置精选开始发行。至2月5日，该基金净值为0.822元，亏损18.8%。 

    主权基金和专业投资机构遭遇连番挫折，究竟是因为我们目前根本没有对外投资的能力，先天不足，还是美国次级债风波恰逢其时，后天命运多舛？在计划下一步之前，探究其原因，从而寻求相应对策，实属必要。 

    市场止跌 并购回报在后 

    专家认为，次级债危机和近年来持续飙升的美国贸易赤字，将使更多金融巨头成为并购交易的目标 

    2月12日，“股神”巴菲特向CNBC电视台表示，他将推出一个8000亿美元的救市计划，用于重振美国债券保险业。他同时认为，目前美股价格大致上已在合理价位。 

    经常在市场底部出手的巴菲特一番表态，让美国金融市场上的大多数人士看到了市场复苏的希望。“接下来爆炸性新闻应该是谁谁谁又出手了，而不是哪家公司又曝出问题了。”交易员Michael高声表示，纽交所交易大厅里的喧嚣并没有掩盖住他的兴奋，整个交易大厅又再次热闹非凡。 

    不到半年，美联储将基准利率从5.25%降到了目前的3%，降幅超过40%；来自中东、亚洲和全球的投资者买入了美国金融巨头大量股权；美国政府两次发出高达数千亿美元的财政刺激政策和减税“拯救经济计划”；次级债危机牵出了美国国内可以利用的一切力量，美国金融市场的动荡开始逐渐平缓。 

    经济复苏可能性加大 

    2月13日，美国总统布什签署了一项为期两年、总额达1680亿美元的刺激经济方案。布什称这是低迷的美国经济的“助推器”，他同时表示，美国“完备的经济体系甚至可以抵御比目前更为严重的冲击”。 

    2008年年初，长达半年的次级债危机曝出了最新一轮问题，华尔街众多金融巨头再次撇账数百亿美元，金融市场陷入了自次级债危机开始以来最严重的恐慌当中。市场人士普遍认为，最近的市场下跌反映的是1月份美国金融巨头曝出的问题，而1月底2月初发布的有关美国经济去年下半年和第四季度的数据，显示的是美国经济最糟糕时候的表现——虽然这被很多人认为是“最后一轮问题”，但糟糕的数据，依然加剧了最近几周美国金融市场的动荡。 

    2月上旬的恐慌给有关各方都带来了很大的震动，金融市场“火灾”引来了政府部门、机构投资者和美联储的奋力扑救。其中最有效的政策是美联储将利率降低超过40%。“美联储的降息使得美国房屋所有者的负担减轻了许多，原来10%以上甚至高达15%的利率负担现在已经下降到了4%～5%的水平，这让有可能严重冲击美国经济的房贷市场进入了比较稳定的阶段。”耶鲁大学金融学终身教授陈志武认为。 

    “在经历了次级债危机的种种冲击之后，市场受到多个利好消息的支撑，事实上，美国经济复苏的可能性大大增加了。”华尔街分析师Charles博士分析认为，随着利率的下降，美国消费者的支付能力正在恢复当中。但在最新的一次调查中，华尔街大多数分析师都认为，利率下降对经济的刺激作用需要4～6个月才能显现，所以美国经济的复苏还需要大概半年左右时间。 

    从金融市场上各方反应可以看出，前期的恐慌已经逐渐趋于平静。“我觉得，现在即使再出现什么爆炸性问题，市场也不会有太激烈的反应了，再出现新的问题也会被市场认为是老问题的翻版而已。即使再曝出第二个花旗，也没什么好奇怪的。”同力国际基金董事总经理袁锦程认为。 

    随着利率的下降，美国家庭的负担减轻，消费支出的意愿逐渐增加，这成了华尔街众多人士认为美国经济即将走向复苏的关键支点。“美国大型金融机构虽然在审批消费贷款和房地产抵押贷款的标准更加严格，但它们现在却希望更多信用分数比较高的消费者申请更多的贷款。因为贷款的确比之前要便宜了许多，而且金融公司需要用良好的贷款来冲销前期的坏账准备给它们带来的影响。”美国银行金融分析师欧文博士表示。 

    市场酝酿反弹 

    “次级债危机最主要的冲击其实一直局限在金融市场之中，受影响最大的是大型金融机构、机构投资者和普通投资者的财富数字。美国消费者主要是受到了高水平利率的压制，对大多数美国人的生活影响并不大。”陈志武认为。统计显示，美国的失业率一直稳定在4.9%的水平，虽然新增工作岗位数量大幅度缩减，但人均收入和工资水平仍然上涨，而且超过了通货膨胀达一个百分点。 

    陈志武认为，次级债危机反映了美国金融证券化中所暴露出来的问题。“次级信贷产品快速发展时期，房地产抵押贷款和承担风险的投资者之间的代理关系过长，投资者根本无法认识到这些产品所蕴涵的风险。多套代理关系的干扰甚至令信用评级机构都看花了眼，对这些产品给出了很高的评级。这导致了信息传递的失真和市场行为的扭曲。这是本次信贷危机的实质核心问题所在。” 

    在次级债危机刚刚开始暴露时，美国金融机构低估了其严重程度。而现在，更多的市场人士认为“通过大额度撇账，更多的金融机构又高估了问题的严重程度”。市场人士普遍认为，随着利率的降低和财政政策的刺激，美国经济将逐渐复苏，金融巨头也会将原来的坏账准备金重新划入资产项目而非负债项目中。 

    这些利好政策的规模之大和力度之强，使整个市场预期出现了惊天逆转，也大大减轻了投资者此前对大型金融机构前途的悲观失望情绪。投资于金融巨头股票的ETF基金也从底部反弹，不到两周内已经实现了超过10%的上涨。 

    2007年底，瑞银集团经济学家团队普遍认为美国经济将带领全球经济走缓，甚至不排除全球经济出现衰退的可能。而最近，瑞银集团经济学家Andrew Cates博士已经推翻了这一预测。“最近一系列刺激性政策的确推翻了很多先前的预期，我们现在已经预期美国经济能够实现去年的增速了。当然，为了稳妥起见，我们还是把这一预测列为2008年的‘十大惊奇’之一为好，而我们把它列为了第一个，因为它是最有可能实现的。”Cates表示。 

　　金融巨头股权大甩卖 

    虽然市场预期美国经济有复苏迹象，但金融巨头还是受到了很严重的伤害。它们将大量的股权抛出以吸引众多的主权财富基金，希望将它们的资金转化成为自己的“止血药”。市场预期，花旗、美林和摩根士丹利将大量的股权卖与主权财富基金只不过是一个开始。华尔街预期：今年，新加坡、科威特和中国将持续成为投资领域的热点话题，这一趋势所带来的影响，远比华尔街公司得到了所需要的资本注入更重要。 

    在银行救援行动开始之前，美国的并购交易已经繁荣多年，而这次危机将更多金融巨头作为并购对象甩进了全球并购市场。2007年，外国买家购买的美国资产达4140亿美元，创造了新的历史纪录。“这并不是次级债危机导致的，通常的解释是美元太便宜了。事实上，我们可以说是‘便宜美元’刺激了更多更大规模的并购。”华尔街独立资深并购专家Mavis博士认为。 

    Mavis认为，刺激大规模并购的真正原因是美国贸易赤字的飙升：“十多年前，美国开始从其他国家购买了很多资产，远远多于其他国家在美国购买的资产。自上世纪70年代到90年代晚期，美国贸易赤字大幅度缩减，从那时到现在，贸易赤字又再次飙升。我们发出去的美元又回到了我们身边，只不过这一次不是用来购买美国的商品和服务，而是购买美国的资产。” 

    多年来，外国买家主要购买对象是美国债券。但不久前，这些买家开始紧张，因为主权财富基金们意识到美国政府有可能会通过通货膨胀来减轻难以承受的债务负担，而这无疑将削减外国买家所持有的美元债券价值。此外，美国贸易赤字仍然庞大，2007年超过了7000亿美元。华尔街分析师们普遍认为，这些“流出去”的美元最终将以投资方式重新回到美国。 

    “外国投资者购买美国的实业并不是什么坏事情，这些受伤的华尔街银行的确需要资本。”华尔街多位分析师在接受CNBC电视台的专访时表示，“更广泛地说，这些主权财富基金今天持有美国金融企业的股权是对美国经济投下的信任票，它们为美国创造了数以千计的就业机会。” 

    根据美国经济分析局的数据，2006年年末，其他经济体拥有的美国资产(包括股票、债券和房地产等等)已经达到了2.6亿美元，超过了美国在其他经济体中所拥有的资产， 2007年的数据正在统计中，预期将大幅度超过2006年的水平。美国的净外资所有权在过去10年里增长了五倍。美国企业必须派发更多的股息和利息给外国投资者，考虑到更多的资本被用来购买美国资产，外国投资者的盈利将会继续增长。 

    当外资股权较少的时候，这种积聚效应是较小的，但今天，这种积聚效应已经很大，而且已经很难翻转。“这种势头发展下去，美国人将不再是资本家，而变成了一个靠工资为生的人。”这已经成为很多美国智囊机构担心的问题。 

    不过，“这种并购将会使金融机构更有效率和精简，会提高它们的竞争力。次级债危机带来的恐慌大大打压了金融机构股票的表现，危机之后，大型金融机构的股票升值空间也大大增加。所以，包括中国投资公司在内的投资者不用担心短时间的账面浮亏，真正大规模的投资回报还在后头。”陈志武认为。(作者：陈程) 

    国际巨头自我救赎的五种武器 

　　１、多渠道补充资本金 

    重创之下，如何补上巨大的财务窟窿，成为国际金融巨头们的当务之急。新兴国家手握重金，其主权财富基金成为理所当然的首选。目前，花旗、美林和摩根士丹利、贝尔斯登都先后接受了来自科威特、新加坡、韩国和中国的主权财富基金，累计金额高达数百亿美元。 

    主权财富基金作为长期战略投资者，通常不直接干预金融机构的内部管理，故而大受欢迎。不过，主权财富基金也容易引起政治层面上的警惕。 

    在其他融资途径方面，花旗通过发售可转换优先证券，筹集了125亿美元资金。美林则通过私募渠道向投资者发行强制性可转换优先股，筹得66亿美元资金。 

　　２、止损与剥离非核心资产 

    无论损失再大，一旦确认，成熟的金融机构通常会选择果断平仓止损。这方面最近的案例是法国兴业银行。在董事长丹尼尔·溥顿坚决的斩仓决定下，从1月21日到23日，高达500亿欧元头寸被取消或对冲。即使这一过程导致了约49亿欧元的亏损，法兴也在所不惜。 

    控制风险的另一有效途径是剥离非核心业务，收缩战线，以免顾此失彼。美林在去年底将其大部分中间市场商业金融业务出售给通用电气(GE)。这笔交易反映出，美林继续将战略重点放在剥离非核心资产以及实现资本配置最优化上。花旗等公司也做了类似决定。这些措施在扩充了资本金的同时，也能有效改善风险结构。 

　　３、有所为有所不为 

    就在华尔街盛传遭受次级债危机之后的花旗集团或将申请破产保护的当口，该集团却仍积极拓展其在大型新兴市场中的业务，以扩张姿态吸引着各界眼球。数日前，花旗集团与中原证券在郑州签署协议，双方将于近期申请设立新的合资投资银行公司。这与其日前迫于财务压力放弃在美的扩张计划形成了对照。 

    ４、裁员增效 

    花旗日前将把其派发的股息从每股54美分削减至32美分。法兴、美林等公司也作出了类似决定。同时，各机构还进行了大规模裁员。2007年4月，花旗大幅裁员1.7万人。雷曼兄弟目前也已裁员2050人，约占其员工总数的7%。仅伦敦金融城就将有两万人金融从业人员面临失业。可以预见，轰轰烈烈的裁员潮还远未结束。 

    ５、换帅 

    美林首席执行官斯坦·奥尼尔和花旗首席执行官查尔斯·普林斯成了首当其冲者，取而代之分别是纽约证交所(NYSE)/泛欧交易所(Euronext)首席执行官约翰·塞恩及美国前财长罗伯特·鲁宾。 

    大摩和法兴的总裁虽然保住了自己的位子，但均放弃了年终奖，并承诺开展大力整顿。