2月份居民消费价格指数(CPI)同比增速从1月份的7.1%继续攀升至8.7%，大大超出市场预期。其中，对CPI上涨贡献最大的分别是食品价格和居住类价格，两者合计对CPI的贡献率接近99%。其中，前者上涨23.3%，推升CPI上涨7.7个百分点；后者上涨6.6%，推升CPI上涨0.9个百分点。相比之下，非食品价格仅上涨1.6%，还算稳定。

　　物价突破8%后正式进入"高危期"

　　正如博览分析员在2月份的判断，"造成1月份CPI攀高的两大内部因素--春节和雪灾--都将更多的在2月份的CPI数据中体现"。按照统计局的初步测算，在2月份CPI环比上涨2.6%中，春节因素影响0.53个百分点，雪灾因素影响1.03个百分点。也就是说，春节因素和雪灾因素对2月份的物价影响高达60%。

　　但需要引起警惕的是，即使扣除春节和雪灾这两大因素，2月份CPI环比上涨仍然高达1%左右，与1月份1.2%的环比涨幅基本持平，而去年全年CPI环比涨幅超过1%的月份只有两次。这就提醒我们，过度强调春节和雪灾的短期因素将会使我们对通胀的形势发生误判。

　　对于通胀的未来走势，即使目前最乐观的看法，也要到下半年才有望出现回落。一方面，劳动力成本和工业品出厂价格(PPI)的继续攀升显示，推升通胀的成本压力仍将继续发挥作用；另一方面，国内粮食供应的缺口无望在短期内补齐，国内粮食定价所锚定的国际农产品期货价格仍将在各路避险资金的推挤下续创新高。

　　我们认为，当CPI突破8%的"危险线"后，出现恐慌性购买与囤积商品的可能性将明显加大，通胀上行的方式将由"爬行式"向"跳跃式"转变。换句话说，出现恶性通胀的可能性也显著加大。

　　这样的局面很难不让人想到央行即将有所动作。

　　如果说央行在2月份的"按兵不动"还可以解释为观察政策效果(比如行政干预和人民币升值)，那么，当2月份CPI跳升8.7%后，如果央行还是选择无为而治的话，结果就只有一个：延误调控时机。也就是说，货币政策当下面临的已不是调与不调的问题，调是一定的，关键是怎么调。

　　到底会怎么调呢？整体来看，准备金、利率、汇率都有紧缩的必要，尤其是汇率，"两会"结束之后几乎是一定会回到快升轨道的。但在利率和准备金之间，到底动用哪个工具？还是一起动？本文我们暂且撇开利率问题不谈(后文详谈)，单纯只论准备金。我们观点是，3月极有可能上调准备金，本周末和下周末是概率最高的时点。也就是说，央行很有可能使出"汇率+准备金"配合的新模式，虽然我们无法否定"利率+准备金"模式的继续存在。

　　我们注意到，政府工作报告对货币政策的定调是"综合运用公开市场操作、存款准备金率等方式，加大动冲流动性力度；合理发挥利率杠杆调节作用；完善人民币汇率形成机制，增强汇率弹性"。从表述的次序上看，决策层今年首重的仍然是数量型工具，价格工具次之。这也与央行四季度货币政策报告的"继续加强"使用准备金工具，"稳妥运用"利率工具的思路一脉相承。

　　这一思路告诉我们，市场必须提高对准备金调整上限的评估，不排除准备金在今年达到18%，按照前央行副行长、现任人大财经委副主任委员吴晓灵的说法，"从紧"的路程 "才仅仅开始"。

　　与此同时，就在统计局公布2月PPI数据的前一天(9日)，央行南京分行行长孙工声在"两会"间隙表示，相对于加息，央行将更多通过上调商业银行存款准备金率来遏制通货膨胀压力。值得注意的是，这还是央行首次明确提出通过提高存款准备金率来遏制通胀。我们认为，不排除这是央行内部调整了政策思路的结果，虽然调控思路总是在"试错"的过程中调整。

　　政策选择的大方向决定了，3月份准备金必将调整一次。

　　除了物价层面的因素，流动性过于充盈的状况，也是刺激准备金近期上调的有力证据。

　　1月份，广义货币(M2)和人民币贷款增速分别高达18.94%和16.74%，人民币贷款更是暴增8036亿元，占整个一季度信贷额度的三分之二。

　　央行同时还需要面对不断输入的外部流动性，12月份的外汇流入和1月份FDI猛增，就显示了这种压力的强大。

　　短期层面看，3月份到期央票达到7530亿，央行近期在公开市场卯足马力的操作，丝毫没有撼动央票利率的稳定，这也说明，过于充足的流动性仅靠公开市场的回笼，已力有不逮了，流动性的累计已到了需要用准备金长期锁定的程度。

　　如果说通胀是一种货币现象的话，通过上调准备金率来遏制通胀可能是眼下央行更愿意去尝试的手段。当然，定向央票的可能性也不能排除，但这可能更多会依赖即将出台的2月份金融数据。

　　总体而言，我们认为，央行近期上调一次存款准备金率的可能性是非常大的，最可能的时点就在本周和下周。