12月1日,增发获100%认购的招商地产  （000024 股吧,行情,资讯,主力买卖）复牌后一路走高,终盘收报13.93元,涨5.53%。

　　招商地产增发价为13.2元/股,增发不超过45000股,募资不超过59.4亿元。投向14个项目,其中6个项目需向大股东购买宗地。

　　招商地产2月20日公告增发方案,8月1日获得证监会通过,11月25日正式停牌招股,时间长达10个月,其间股价由方案公告当天收盘价61.00元跌至11月24日的13.2元(未复权),跌幅达78.4%。

　　对于证监会过会近4个月才开始招股,招商地产董秘刘宁表示,选择这个时间,因为“大股东同意认购其中的36.8亿元,显示了大股东的信心”。

　　但增发申请及预备过程中,股市和房地产市场都发生巨大变化,招商地产原方案中的种种情况也发生了较大改变,融资项目能否如设想中进行呢？

　　大股东地价不便宜

　　10个月以来,深圳综指下跌62.65%,房地产市场也经历大幅的价格下调,根据深圳市房产与国土管理局下属研究所1-10月地产市场研究报告指出,10个月以来,深圳房地产均价由16315元降至12706元,降幅为22%,部分2007年上涨迅猛的地区降幅超过50%,如龙岗、宝安及南山区,而且土地市场非常冷清,45%的住宅用地流拍,其间深圳已有长达5个月没有住宅土地成交纪录。

　　招商地产募资总规模从80亿降至59.4亿元,但是,招商地产计划购买大股东6块地的价格不但未下降,有些地算起来相当贵。

　　例如,位于蛇口的纯住宅项目领航园项目,此项目需向大股东蛇口工业区购入宗地。项目占地面积11670平方米,总建筑面积(计容积率)31976平方米。预计总投资6.27亿元,其中地价3.61亿元(含税费)。

　　按此计算,该项目楼面地价达11289.7元/平方米,根据总投资,预计成本价为19608.4元/平方米,如果项目利润率达15%,则价格需达22549.6元/平方米。

　　另一项目雍景湾占地约5.2万平方米,建筑面积12.9万平方米,容积率约2.48,项目计划建成高档住宅小区(含2500平方米商用),其地价为12.56亿元,楼面地价达约9736元/平方米。

　　“招商地产向股东购买的土地并不便宜。”一位基金公司房地产研究员表示。虽然目前蛇口地价没有市场参考价,但深圳整体地价不如往昔非常明确。

　　资金回笼形势难料

　　增发完成后,招商地产仍面临两阶段的资金缺口。

　　第一阶段的缺口来自最初的增发计划,原计划募资80亿元,但实际执行的计划募资不到60亿元,缺口约20亿元。刘宁表示不必为此担心,“缺口资金,我们自筹解决”。

　　但实际上,招商地产资金并不宽裕。

　　招股说明书列出流动资金三大风险:首先,2005-2007年,公司合并经营活动现金净流量分别为-137391.44万元、-158281.08万元和-400259.16万元,其中现金流量压力主要源自购买项目开发用地,随着公司经营规模的加大,后续开发还需投入资金,公司可能面临现金流量不足的风险。

　　其次,2007年度,公司取得银行借款净额为551820.15万元,经营活动取得现金559955.29万元,项目开发资金需求对外部借款的依赖程度较大。

　　随着业务持续发展,作为资本密集型企业,招商地产仍需大量资金支持,如外部借款渠道受限,自有资金和商品房预(销)售回笼资金跟不上项目建设要求,则其房地产项目开发将面临筹资风险。

　　再次,截至去年底,公司合并资产负债率63.58%,流动比率1.76,速动比率0.37,公司合并长期借款364523.50万元,短期借款和一年内到期的长期借款597153.25万元,存货占流动资产和总资产的比例分别为79.24%和68.38%。公司面临一定偿债风险,若销售市场或金融市场发生重大波动,将直接影响公司按期偿债能力。

　　此次增发的保荐机构中信证券指出,如因在建项目开发和预售项目销售迟滞等因素导致存货周转不畅,将给公司总资产周转和短期偿债能力带来较大压力。

　　第二阶段资金缺口在于:增发公布的14个项目总投资为171.42亿,若59.4亿募资到位,则还有约112亿的缺口,但其增发意向书中仍按最初预计募集80亿资金计算,并按缺口90亿计算。

　　招商地产认为这90亿(目前是112亿)缺口可通过项目滚动开发完成。资料显示,14个项目中8个在深圳,其余项目也是以一线城市为主。

　　招商地产希望依靠14个项目中的12个项目实现销售回款166.48亿弥补缺口(其中两个项目为持有性出租物业)。而这一目标是建立在12个可销售项目实现100%的预期销售额的基础上。

　　但目前一线城市成交萎缩超过60%环境下能否完成滚动,覆盖112亿元的资金需求,成为另一个突出风险。

　　市场成交量的全面萎缩已明显影响招商地产一年来的销售情况。根据历史记录,其2008年中报显示,房地产开发销售比上年下降31.32%。今年1-9月录得营业总收入191078万元,同比减少13%,净利润38865万元,同比减少19%。