半成利润靠补贴和优惠，图南股份成功IPO仍前路漫漫|IPO研究院
2020-05-26 10:21:30
来源:每日财报
作者:佚名
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近期，根据中国证监会官网披露的消息，图南股份成功过会。不过随着IPO企业信息越来越透明化开放，也使图南股份的一些实际经营问题，随之暴露了出来。
据悉公司本次拟登陆深交所创业板，发行不超过5000万股，募集资金扣除发行费用后，将投资于“年产1000吨超纯净高性能高温合金材料建设项目”“年产3300件复杂薄壁高温合金结构件建设项目”“研发中心建设项目”以及“偿还银行贷款及补充流动资金项目”，总投资合计人民币5.56亿元。一旦等到项目落地，可以解决图南股份高温合金材料及精密铸件生产能力不足的缺板。
据《每日财报》的了解，图南股份创立于1991年5月，主营业务为高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品的研发、生产和销售，为航空航天、舰船、能源等高端装备制造领域提供产品和服务，主要产品在国防军工及民用高端装备制造领域均有应用。
不过，在这方面由于发达国家的技术控制封锁，对我国高温合金材料的发展造成了不可挽回的影响，在技术上与国际相比，仍有不少差距。
利润靠补贴和优惠，毛利率呈下降趋势
近年来，图南股份营收看上去势头良好。根据《每日财报》的统计，2016-2019H1，图南股份分别实现营业收入3.07亿元、3.45亿元、4.34亿元、2.19亿元，净利润分别为1530.93万元、4207.84万元、7421.21万元、4195.04万元。如果单纯的从财务数据上来看，业绩呈现持续上升的趋势，但如果仔细研究其构成，会发现其中“水分”很大，报告期内图南股份每年至少有超过35%以上的利润是来自政府补助和税收优惠，最多的时候两者合计占到了利润总额的半壁江山。
图南股份于2014年9月取得高新技术企业资格证书，并于2017年11月通过复审，报告期内公司享受了15%企业所得税优惠税率。2016-2019H1，图南股份的税收优惠合计分别为171.7万元、1199.42万元、2295.65万元、1435.16万元，政府补助分别为729.8万元、654.49万元、962.66万元、625.92万元，两者合计占当期利润总额的51.5%、38.02%、37.91%、42.86%。
公司的主要产品包括铸造高温合金、变形高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品。展开来看，公司铸造高温合金的收入占比呈现出快速提升的态势，报告期内分别为22.39%、26.05%、39.30%及40.72%，同期毛利率分别为41.25%、50.58%、45.17%及48.82%，对主营业务毛利率上升做出了非常大的贡献。但公司其他两大产品的毛利率却呈现出下降趋势。
其中变形高温合金的毛利率从2016年的27.24%下滑到2019年的20.04%；特种不锈钢的毛利率则从30.71%直接下降到12.80%，这主要是由原材料成本上升导致的。公司产品的主要原材料为电解镍、金属钴、金属铬等金属材料，直接原材料成本占到了总成本的60%以上，其价格的波动对产品的成本具有较大影响，2016年以来，电解镍市场价格呈逐年上升趋势。
开源节流是一家企业提高盈利的两种手段，过去几年公司在节流方面做的比较理想，费用支出持续下滑，人员也在不断收缩，2016-2018年公司的期间费用率分别为20.43%、15.34%和11.63%，其中财务费用率、管理费用率、销售费用率分别累计下滑2.97个百分点、2.33个百分点和0.43个百分点，同时公司的员工人数连降两年，分别为546人、458人、430人。
但让人不能理解的是研发费用支出下滑的更为明显，同期研发费用分别为2076.11万元、1496.10万元、1605.09万元，占营收的比重从2016年的6.77%减少至2018年的3.70%，2019年上半年的研发支出有所反弹，从招股书披露的信息来看，本次公司募投资金中有3563.50万元将用于研发中心的建设，这对于一家科技型公司意义巨大。
客户神秘且集中，同行对比喜忧参半
由于产品主要用于军工产品的制作，所以公司的下游客户名称得到了豁免披露，采用了代号的方式，但每年的采购金额是公开的。根据《每日财报》的统计，2016-2019H1，图南股份来自于同一控制合并口径下前五名客户的销售收入分别占同期公司营业收入的56%、52.04%、60.38%和62.43%，其中对第一大客户集团 A 及其下属企业销售收入分别占同期公司营业收入的39.57%、32.24%、45.94%和45.85%，客户结构高度集中。
对于这一问题，图南股份在允许的范围内做出了一定的说明，公司生产的高性能合金材料及其制品已通过多款发动机型号验证，成为国内大型航空发动机制造厂商的主要供应商，发动机制造行业的集中导致了公司下游客户的集中，而且公司的销售收入受到来自军方订单需求变化的影响，特别是集团A及其下属单位，未来如果发生变故，那么公司的业绩很可能也随之波动。
通过数据对比可以发现，图南股份在存货周转效率上不如同行，但对于现金流的掌控力要强于同行。根据《每日财报》的统计，2016年至2019年6月30日，图南股份存货金额分别为9936.75万元、1.03亿元、1.19亿元、1.30亿元，逐年攀升占流动资产的比例分别为46.46%、45.23%、41.23%和44.24%。2016年至2018年，公司存货周转率分别为2.20、2.46、2.78、1.22，而可比上市公司存货周转率均值分别为3.07、3.55、3.78，图南股份的周转效率明显低于同行业上市公司。
2016年至2019年6月30日，图南股份应收账款余额分别为6527.67万元、3780.33万元、5432.78万元和5986.76万元，2016年至2018年，应收账款余额占当期营业收入的比例分别为21.29%、10.96%和12.52%，也就是说公司的净利润大多在当期实现变现，报告期内公司经营活动产生的现金流量净额分别为6655.78万元、8482.57万元、8519.39万元、4069.82万元。
和同行业公司做一个对比，2016年至2018年，公司应收账款周转率分别为5.21、6.69、9.42，同行业上市公司应收账款周转率的平均值分别为4.62、5.00、5.26，公司应收账款周转率明显占优，在利润变现和现金流的把控上更胜一筹。
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