饼干，作为人们生活中再常见不过的休闲食品，由于门槛低，是一个充分竞争的市场。不过，这一细分品类，市场蛋糕巨大，也吸引了无数逐利者的目光。在资本市场，不乏此类上市企业，也有奔赴在上市路上的企业。其中，青岛食品股份有限公司(以下简称“青食股份”)便是其一。
以青食股份为例，经营二十余年，其仍然“拘囿”于一省，主要收入来自山东。市占率不足1%的背后，呈现市场竞争的激烈程度。从内部分析，青食股份2019年交易性金融资产突增2.99亿元，利息收入占货币资金和处置交易性金融资产取得的投资收益的比重为1.86%，明显偏低。同时，青食股份的客户质量或呈现恶化的情形，近千万元应收账款坏账风险高企。
1、营收增速放缓，毛利率低于行业均值
2017-2019年，青食股份营业收入增速低于行业均值，净利润增速上演“过山车”，毛利率持续低于行业均值。
据青食股份签署日为2020年6月22日的招股书申报稿(以下简称“招股书”)，2017-2019年，青食股份的营业收入分别为4.44亿元、4.74亿元、4.83亿元。2017-2019年，青食股份的营业收入分别同比增长5.28%、6.62%、1.96%。
据招股书，青食股份的同行业可比上市公司分别为洽洽食品股份有限公司(以下简称“洽洽食品”)、麦趣尔集团股份有限公司(以下简称“麦趣尔”)、盐津铺子食品股份有限公司(以下简称“盐津铺子”)、桃李面包股份有限公司(以下简称“桃李面包”)。
据东方财富Choice数据，2017-2019年，洽洽食品的营业收入分别为36.03亿元、41.97亿元、48.37亿元，同期分别同比增长2.55%、16.5%、15.25%；盐津铺子的营业收入分别为7.54亿元、11.08亿元、13.99亿元，同期分别同比增长10.38%、46.81%、26.34%；桃李面包的营业收入分别为40.8亿元、48.33亿元、56.44亿元，同期分别同比增长23.42%、18.47%、16.77%；麦趣尔营业收入分别为5.8亿元、6亿元、6.71亿元，同期分别同比增长3.53%、3.56%、11.72%。
分析净利润表现，2015-2019年，青食股份的净利润分别为0.38亿元、0.4亿元、0.48亿元、0.67亿元、0.75亿元，2016-2019年，其净利润分别同比增长5.03%、18.27%、40.25%、12.28%。
在毛利率方面，2017-2019年，青食股份毛利率分别为31.09%、34.64%、33.39%，洽洽食品毛利率分别为29.89%、31.16%、33.26%，盐津铺子毛利率分别为46.83%、39.13%、42.87%，桃李面包毛利率分别为37.7%、39.68%、39.57%，麦趣尔毛利率分别为43.25%、36.65%、31.64%，以上同行业可比上市公司的毛利率均值分别为39.42%、36.66%、36.83%。
可见，2017-2019年，青食股份不仅营收增速低于行业均值水平，其毛利率亦低于行业均值。
2、市占率不足1%，经营二十余年仍“拘囿”于一省
市场占有率，是衡量企业产品竞争力和市场地位的“晴雨表”。2019年，青食股份在全国656家饼干生产企业中的市占率不足1%，此外，其山东省内营业收入占营业总收入的比例超过八成，销售区域过于集中。
据招股书，青食股份的成立日期为1992年11月21日。
经《金证研》沪深资本组计算，截至2020年11月23日，青食股份已成立近28年。
据招股书援引中国烘烤食品糖制品工业协会数据，2019年，中国主营业务收入超过2,000万元的规模以上的饼干生产企业达656家，其主营业务收入累计达到1,317.33亿元。
据招股书，青食股份主要从事饼干与花生酱等休闲食品的研发、生产及销售。
2017-2019年，青食股份主营业务收入合计分别为4.39亿元、4.68亿元、4.78亿元。
经《金证研》沪深资本组计算，2019年青食股份的主营业务收入，仅占全国收入超过2,000万元的规模以上饼干生产企业累计主营业务收入的0.36%。
在全国收入超2,000万元的656家饼干企业中，青食股份占据的市场份额不足1%，其产品的市场竞争力有几何？
不仅市场占有率“偏低”，青食股份成立近28年来，打开的市场或也“寥寥”。
2017-2019年，青食股份在山东省内的主营业务收入分别为3.52亿元、3.84亿元、3.93亿元，占青食股份主营业务总收入的比例分别为80.02%、82.06%、82.29%。同期，青食股份在山东省外的主营业务收入分别为0.26亿元、0.28亿万元、0.28亿元，占青食股份主营业务总收入的比例分别为5.83%、6.03%、5.77%。
可以看出，2017-2019年，青食股份在山东省内的主营业务收入占主营业务总收入的比例不断增加，比例均超过八成，青食股份的销售区域或过于集中。
据招股书，青食股份的销售模式以经销模式为主，2017-2019年，青食股份在中国经销模式收入占其主营业务收入的比例分别为60.47%、65.44%、66.36%。
2019年，青食股份在山东省内、山东省外、网络平台的经销商数量分别为90家、105家、10家。
据招股书，青食股份将省外区域划分为郑州、沈阳、浙江、华北、西北5个销售区域。
不难看出，青食股份仅用多于省内15家的经销商，支撑起山东省外5个销售区域。
据桃李面包2019年年报，桃李面包销售区域分别为华北地区、东北地区、华东地区、华中地区、西南地区、西北地区、华南地区，各销售地区营业务收入分别13.26亿元、26.64亿元、11.67亿元、0.12亿元、6.81亿元、4.16亿元、3.82亿元。
经《金证研》沪深资本组统计，2019年，桃李面包华北地区、东北地区、华东地区、华中地区、西南地区、西北地区、华南地区营业收入占未扣除按分部间抵消的营业收入总额的比例分别为19.94%、40.07%、17.55%、0.18%、10.25%、6.26%、5.75%。
据盐津铺子2019年年报，2019年，盐津铺子销售区域分别为华中地区、华南地区、华东地区、西南地区、华北地区、西北地区，各地区营业收入分别为6.41亿元、3.16亿元、2.26亿元、1.37亿元、0.55亿元、0.24亿元，同期占营业收入总额的比例分别为45.82%、22.6%、16.13%、9.8%、3.92%、1.75%。
据洽洽食品2019年年报，2019年，洽洽食品中国销售区域包括南方区、北方区、东方区等。2019年，洽洽食品南方区、北方区、东方区的营业收入分别为17.94亿元、9.32亿元、12.53亿元，占营业收入总额的比例分别为37.08%、19.26%、25.91%。
2019年，青食股份山东省内的营收占比超过八成，而其同行上市可比公司的营收在各区域的占比均不超过五成。
相比之下，青食股份的同行可比公司销售区域广泛，没有过于集中于某一地区。然而，青食股份自1992年成立以来，已经营发展了近28年，其销售区域却仍囿于山东省内，或过于依赖省内市场，对省外市场的开拓或存局限。
3、交易性金融资产突增2.99亿元，利息收入明显偏低
资金是企业的“血液”，良好的资金使用效率能够保证企业高效运转和生产经营。然而，青食股份却“手握”大量资金，“吃”利息。
据招股书，2017-2019年，青食股份资产负债率分别为15.34%、17.29%、15.41%，洽洽食品的资产负债率分别为33%、34.49%、32.42%，麦趣尔的资产负债率分别为19.18%、24.73%、32.94%，盐津铺子的资产负债率分别为38.09%、44.46%、53.04%，桃李面包的资产负债率分别为10.51%、12.51%、27.82%。
同期，上述同行业可比公司的平均资产负债率分别为25.19%、29.05%、36.56%。
近年来，青食股份的资产负债率均低于行业均值，2019年已比同行低21.15%，青食股份的偿债压力小于同行。
与此同时，青食股份还“手握”巨额存款“吃”利息。
据招股书，2017-2019年，青食股份的流动负债包括应付账款分别为0.3亿元、0.41亿元、0.37亿元，预收款项分别为0.11亿元、0.13亿元、0.12亿元，应付职工薪酬分别为339.93万元、540.42万元、461.42万元，应交税费分别为387.91万元、447.77万元、499.78万元，其他应付款分别为0.13亿元、0.16亿元、0.18亿元，无非流动负债。
具体来看，2019年，青食股份的其他应付款为1,768.38万元，主要包括322.82万元的应付股利、其他1,445.56万元。其他项目主要是应付返利款、应付设备及工程尾款等。
2017-2019年，青食股份不存在利息支出。
即是说，2017-2019年，青食股份无短期借款、长期借款、应付债券，其他应付款不需要承担利息支出，无需计入有息负债内。2017-2019年，青食股份有息负债为零，无偿债压力。
值得一提的是，2019年，青食股份的交易性金融资产突增2.99亿元。其中，包含银行理财产品0.79亿元和结构性存款2.2亿元。
而2019年当年，青食股份货币资金为5,983.82万元。
根据财会 [2019] 6号有关财务费用中利息收入的列报解释，将存放在银行的结构性存款的利息收入等由原在财务费用中列报调整为在投资收益中列报，并按照相关规定进行了追溯调整。
2019年，青食股份的利息收入和处置交易性金融资产取得的投资收益，分别为24.49万元、643.26万元。
经《金证研》沪深资本组统计，2019年，青食股份的利息收入占货币资金和处置交易性金融资产取得的投资收益的比重为1.86%。
据中国人民银行公开信息，现行一年期人民币存款利率为1.5%，一年以内人民币贷款利率为4.35%。
4、客户频因拒付货款“吃”官司，近千万元应收账款坏账风险高企
问题尚未结束，青食股份的客户亦问题“频出”，第一大客户“深陷”多起拒付货款的买卖合同纠纷，第三大客户两次成为被执行人，甚至还存在“零人”客户。
据招股书，2017-2019年，济南历下大润发商贸有限公司(以下简称“济南历下”)均为青食股份第一大应收账款客户，同期青食股份对济南历下应收账款余额分别为669.68万元、555.75万元、828.41万元，分别占应收账款总额的40.27%、29.91%、71.25%。
据(2018)鲁01民终8138号文书，2016年，济南历下拖欠北京市恒慧通肉类食品有限公司(以下简称“恒慧通”)货款，经多次沟通后，济南历下拒付款，并将发票退回。2018年12月4日，经山东省济南市中级人民法院判决，令济南历下向恒慧通支付货款34.86万元及利息，恒慧通向济南历下开具金额为59.83万元的增值税专用发票，济南历下在收到发票后四十五日内向恒慧通支付59.83万元。
据(2019)鲁0112民初1857号文书，2017年，济南历下拖欠德州市金帅食品有限公司(以下简称“德州金帅”)货款44.37万元，经德州金帅多次催要，济南历下拒不给付。2019年6月26日，经山东省济南市历城区人民法院判决，限济南历下于判决生效之日起十日内支付原告德州市金帅食品有限公司货款36.88万元。
据(2019)鲁01民终7817号文书，济南历下因不服上述判决，提起上诉。2019年11月4日，经山东省中级人民法院判决，济南历下用不完整的合同混淆视听，违背诚信原则；把本末倒置的计算说成合同约定，没有事实依据，属虚构各类费用。最终驳回济南历下上诉，维持原判。
据(2019)鲁0112民初8484号文书，截至2019年8月，济南历下累计拖欠蔚石新材料科技(上海)有限公司(以下简称“蔚石新材料”)货款34.44万元，且蔚石新材料公司多次催要未果。2020年1月7日，经山东省济南市历城区人民法院判决，济南历下支付蔚石新材料货款3.62万元及逾期付款利息，济南历下返还蔚石新材料保证金7万元。
作为青食股份应收账款第一大客户，济南历下曾多次因拒付合作方货款“吃”官司，其客户质量可见一斑。
然而，青食股份应收账款前五大客户中，“吃”官司的或不止济南历下。
据招股书，2019年，烟台振华量贩超市有限公司(以下简称“烟台振华”)为青食股份第三大应收账款客户，青食股份对烟台振华的应收账款为53.13万元，占应收账款总额的比例为4.57%。
据(2019)鲁0685执443号文书，2019年4月18日，申请执行人张银向山东省招远市人民法院申请执行与烟台振华排除妨害纠纷一案，执行标的为30.42万元。4月21日，山东省招远市人民法院向烟台振华送达了执行通知书。
据(2019)鲁0685执1242号文书，2019年10月10日，申请执行人王桂志向山东省招远市人民法院申请执行与烟台振华排除妨害纠纷一案，执行标的为28.92万元。10月11日，山东省招远市人民法院向烟台振华送达了执行通知书。
据(2018)鲁0602民初8179号文书，2017年，烟台振华与东顺国际贸易集团有限公司(以下简称“东顺国际”)签订新的《合同书》，合同签订后，原告东顺国际依约供货，被告烟台振华欠付货款112.72万元。2019年8月19日，经山东省烟台市芝罘区人民法院裁定，限烟台振华于判决十日起内偿付原告东顺国际贸易集团有限公司货款42.51万元。
无独有偶，青食股份应收账款前五大客户中，有2家曾为“零人”企业。
2018年，诸城市春风商贸有限公司(以下简称“春风商贸”)为青食股份应收账款第四大客户，青食股份对春风商贸的应收账款为65.67万元，占应收账款总额的比例为3.53%。
据国家市场监督管理局，2017-2019年，春风商贸社保缴纳人数均为0。
2017年，青岛维客采购中心有限公司(现已更名为青岛维客商业连锁有限公司，以下简称“青岛维客”)为青食股份应收账款第五大客户，青食股份对其应收账款为40.06万元，占应收账款总额的比例为2.41%。
据国家市场监督管理局，2017年，青岛维客社保缴纳人数为0。
2017-2019年，青食股份应收账款前五大客户中，济南历下和烟台振华曾因拒付货款“吃”官司，春风商贸和青岛维客在与青食股份合作当年均为“零人”公司。
大客户问题“频出”，青食股份应收账款能否如约收回，或要打个“问号”。
