西安奕材闯关科创版IPO：难逃监管追问的财务、关联与模式三重危机
2025-08-14 10:59:48
来源:闯关IPO
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西安奕斯伟材料科技股份有限公司(简称“西安奕材”)即将于8月14日接受上交所上市委审议，其半导体硅片业务的“国产替代”光环备受瞩目。
结合监管机构的连环问询、公司回复及公开信息，闯关君发现公司在财务真实性、关联交易、商业模式可持续性及募资合理性等方面存在重重疑云，监管层的质疑进一步印证了市场对其风险的担忧。
一、财务数据：持续亏损与异常指标，监管质疑真实性
招股书显示，西安奕材2022年至2024年营收分别为10.55亿元、14.74亿元、21.21亿元，但同期净利润分别为-4.12亿元、-5.78亿元、-7.38亿元，西安奕材连续三年亏损且幅度扩大。
上交所首轮问询直指“增收不增利”异常，要求西安奕材解释毛利率波动、应收账款高企及现金流紧张的合理性。西安奕材回复称亏损主因“产能爬坡期成本高企及研发投入”，但未披露具体成本分摊明细，且未说明与同行可比公司的成本差异。
监管进一步追问其2024年应收账款周转率仅4.31次(行业均值7.6次)，西安奕材仅以“客户信用政策调整”回应，但未提供关键客户的信用账期数据，财务真实性存疑。
此外，西安奕材公司毛利率波动剧烈(2022年12.01%→2023年1.57%→2024年5.94%)，远低于行业均值(32.45%)，监管质疑是否存在通过调整产品结构或虚增收入粉饰报表。媒体分析指出，2023年毛利率骤西安奕材解释为“产品结构调整及新产线调试”，但未披露具体产品占比变化，是否存在低毛利产品虚增收入的可能？
二、信息披露：关键风险避重就轻，监管追问下漏洞显现
1. 高管变动与治理结构隐忧
监管在第二轮问询中要求西安奕材说明2023年管理层密集调整的原因及影响。西安奕材回复称变动系“优化管理结构”，但回避了独立董事占比不足、核心高管多来自关联方的质疑。天眼查数据显示，新任董事长曾担任陕西版大基金高管，公司治理独立性存疑。监管指出，此类变动可能影响决策公允性，但未在招股书中充分披露潜在风险。
2. 关联方披露或存重大遗漏
监管要求穿透披露所有关联方及交易细节。公司补充披露了与西安欣芯材料科技有限公司(实控人控制)的关联关系，但未说明其业务重合性及潜在利益输送风险。
此外，上交所质疑其未披露与高新金控旗下多只基金的复杂持股关系，公司以“持股比例低于5%”为由拒绝披露，但媒体调查发现部分基金通过多层嵌套持股，涉嫌规避披露义务。监管质疑其信息披露是否完整，是否存在体外循环风险。
3. 风险提示避重就轻
监管指出招股书中“行业周期波动”风险描述笼统，要求量化分析。西安奕材虽补充了半导体周期影响的测算，但未披露若下游客户(如存储芯片厂商)需求下滑，其高负债模式如何应对，风险揭示仍不充分。监管认为，西安奕材未充分回应“商业模式可持续性”的核心质疑，仅泛泛提及风险而未提供应对方案。
三、关联交易：高溢价回购与定价模糊，监管聚焦利益输送
1. 41.83亿元高溢价回购股权
上交所对回购陕西版大基金持有的奕斯伟硅片47.75%股权展开重点问询，要求提供独立评估报告及定价依据。西安奕材回复采用“收益法评估”，但未公开关键参数(如未来现金流预测)，且未解释为何在标的公司亏损状态下溢价超20%。
监管质疑是否存在通过高溢价向关联方输送利益，以粉饰上市前财务表现。媒体援引行业专家观点指出，该交易估值远超净资产，且未披露第三方评估，涉嫌利益输送。
2. 日常关联交易定价公允性缺失
监管要求对比关联方交易价格与市场公允价。西安奕材仅提供部分产品均价对比，但未披露具体交易合同、定价模型及第三方询价证据。例如，2023年向关联方采购设备价格较市场价低15%，西安奕材解释为“长期战略合作优惠”，但未说明优惠的持续性及是否损害独立性。监管认为，缺乏透明定价机制或导致利润调节，是否存在成本转移或利润调节？
四、商业模式：政策依赖、产能过剩与技术瓶颈，监管追问可持续性
1. 政府补贴占比畸高，依赖风险未量化
监管问询中，西安奕材被要求分析补贴减少对盈利的影响。回复显示，若剔除政府补助，2024年亏损将扩大至9.5亿元，但未量化说明未来补贴政策变化的风险。财经媒体《21世纪经济报道》指出，其商业模式本质为“政策驱动型”，而非市场化盈利。监管质疑，若补贴缩减，公司能否独立生存。
2. 产能扩张与市场需求错配
针对募资投向，监管要求提供产能消化可行性分析。公司回复称已与国内某存储芯片厂商签订框协议，但未披露协议具体条款及排他性，且未解释为何在一期产能利用率仅65%的情况下仍激进扩产。SEMI数据显示，全球硅片需求增速放缓，公司新增产能或面临过剩风险。监管指出，未披露具体客户订单覆盖比例，扩张合理性存疑。
3. 技术竞争力不足，研发投入下滑：
监管关注其核心技术依赖进口的问题。西安奕材回复称“已实现部分设备国产替代”，但未披露国产化率及与国际巨头的技术差距。招股书显示，其逻辑芯片用硅片市场份额不足5%，且研发投入占比持续下滑(从2022年15%降至2024年11%)。
监管质疑，在技术壁垒高的领域，低研发投入如何支撑竞争力突破。西安奕材专利虽超1300项，但核心工艺设备仍依赖进口，技术壁垒突破前景不明。
五、募资投向：监管质疑扩张风险与研发不足
1. 扩产合理性受质疑
上交所问询函指出，西安奕材二期项目需投资49亿元，但未说明具体客户订单覆盖比例。公司仅回复“客户认证进展顺利”，但未提供已通过验证的客户清单及量产时间表。
若产能无法及时消化，巨额投资将转化为折旧压力，加剧亏损。监管认为，缺乏可信数据支撑产能消化计划，募资投向存在重大不确定性。
2. 研发与设备投入失衡：
监管质疑募资中仅4.9亿元投向研发(占比10%)的合理性。公司解释称“设备投入为扩产必要支出”，但对比同行(如中环股份研发占比超20%)，其低研发投入难以支撑技术迭代。监管指出，在硅片良率提升、大尺寸技术迭代的关键阶段，低研发或导致产品竞争力停滞，募资投向与长期发展目标不匹配。
结语：监管追问揭示深层危机，上市风险不容忽视
西安奕材的上市申请虽临近审议，但监管问询已揭示其财务真实性、关联交易公允性、商业模式可持续性及募资投向合理性的多重疑虑。尽管公司对部分问题进行了回复，但关键数据缺失、解释模糊、风险量化不足等问题仍未完全消除。
投资者需警惕“国产替代”叙事下的真实经营困境：高负债、政策依赖、技术瓶颈、产能过剩及利益输送风险。监管层亦需严格审查其信息披露的真实性与完整性，避免资本盛宴掩盖基本面风险。若无法穿透这些迷雾，这场上市或将成为泡沫，损害市场及投资者利益。
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