纳百川“带病”IPO：深陷“宁王”依赖症 踩雷哪吒汽车 业绩连续多年负增长 毫无成长性 或不符合创业板定位合创业板定位
2025-08-27 10:25:00
来源:领航财经资讯
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在新能源赛道热度稍减的 2025 年，纳百川新能源股份有限公司(下称 “纳百川”)冲刺创业板的动作引发市场高度关注。按照安排，公司将于8月28日上会接受审核。
然而，翻阅其长达数百页的招股说明书(上会稿)，一系列刺眼的风险信号却如阴影般笼罩在这场 IPO 盛宴之上：对宁德时代的 “单一大客户依赖症” 深入骨髓，主营业务毛利率连续四年滑坡至 14.34%，核心技术专利 “重实用新型轻发明”，募集资金扩产与现有产能利用率不足形成矛盾…… 这场看似光鲜的新能源热管理企业上市之旅，实则暗藏多重未被充分解答的市场质疑。
除了上述问题外，纳百川是否符合创业板定位也是一大疑问。创业板主要是服务于高成长性的“三创四新”的公司，说白了就是对业绩要有一定的要求。而招股书显示，纳百川2022年到2024年业绩连续多年下降，累计净利润下滑约16%。而即使是2025年，公司业绩出现反弹，但公司预计的今年净利润也将低于2022年的水平。可以说，从2022年到2025年，纳百川的业绩是负增长的，成长性是负的。
过去几年，国内新能源汽车领域内卷加剧。而由于年降政策，导致纳百川的毛利率持续下滑，而为了保证公司业绩不那么难看，公司竟然把主意打到了员工的社保“养老钱”身上。公司通过给员工缴纳所谓的80元的“商保”，来代替给员工缴纳社保，以此来克扣员工的养老钱。这就是一家拟IPO公司的所作所为。这种事也竟然拥有无比优越性的社会主义国家。如果，这种事情发生在日益水深火热的美帝，那纳百川这种货色的公司，不仅肯定别想上市“圈钱”；而且还会吃资本主义的铁拳。
为了“圈钱”，纳百川可以使费尽心机，无所不用其极。公司在招股书中洋洋洒洒列举了数十家知名客户，包括宁德时代、长安汽车、理想汽车等。然而这傻x公司竟然把已经倒闭、正在破产的哪吒汽车也列了上去。这属于是搬起石头打自己的脚了。
话说，既然纳百川把已破产的哪吒汽车，当做“光荣榜”列为公司的重要客户。那么笔者问一句，纳百川去年对哪吒汽车的销售额是多少？这么多年，哪吒汽车是否还欠纳百川的钱？在哪吒汽车即将倒闭的情况下，这些钱计提了多少坏账？总不能不清不楚，“带病”上市吧？
深陷“宁王”依赖症 议价权丧失埋隐雷不符合创业板定位
纳百川的客户结构，堪称 “把鸡蛋全放在宁德时代一个篮子里”。招股书显示，报告期内(2022 年 到2025 年 1-3 月)，公司直接销售及通过宁德凯利、宁德聚能等指定箱体厂间接向宁德时代供货的收入占比，分别高达 53.73%、48.94%、48.21%、44.39%。尽管比例逐年微降，但超四成营收依赖单一客户的格局，在 A 股市场中仍属罕见。
这种 “深度绑定” 看似是与行业龙头的稳定合作，实则暗藏致命风险。一方面，宁德时代作为全球动力电池龙头，在产业链中占据绝对强势地位，对上游供应商的压价能力显著。纳百川主营业务毛利率从 2022 年的 22.00% 持续下滑至 2025 年 1-3 月的 14.34%，背后离不开下游大客户的 “降本要求”；
另一方面，若未来宁德时代因行业竞争、技术路线变更(如固态电池替代液态电池)减少液冷板采购，或扶持其他供应商，纳百川将面临营收 “断流” 风险。更值得警惕的是，公司前五大客户收入占比长期维持在 60% 左右，除宁德时代外，中创新航、孚能科技等客户同样集中于动力电池领域，行业周期波动下，整体客户结构抗风险能力极弱。
更关键的是，纳百川对客户的 “依赖” 并非双向绑定，而是被动依附。招股书披露，公司电池液冷板产品多为定制化开发，需与客户同步研发，但在技术迭代中，公司并未掌握核心话语权 —— 例如宁德时代 CTP(无模组)技术升级后，纳百川需被动调整产品设计以适配，研发投入随客户需求被动增加，却难以通过技术壁垒获得溢价。这种 “客户主导型” 业务模式，本质上仍是产业链中的 “代工角色”，而非具备独立定价权的技术型企业。
“代工厂”的角色，也反应在纳百川主营业务毛利率变化上。从 2022 年的 22.00% 持续下滑至 2025 年 1-3 月的 14.34%。这本质是纳百川技术含金量有限，产品不够硬核，只能拼成本，也侧面说明，纳百川根本不是一家“三创四新”的公司，根本不符合创业板的定位。
业绩连续多年负增长 毫无成长性 靠克扣员工社保“抠业绩”？
在新能源行业高速发展的红利期，纳百川的盈利表现却呈现 “增收不增利” 的反常态势，且下滑趋势未见逆转迹象。
财务数据显示，2022 年 - 2024 年，纳百川主营业务收入从 10.08 亿元增长至 14.08 亿元，复合增长率 18.17%，看似业绩亮眼；但同期扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润，却从 1.11 亿元降至 0.88 亿元，连续两年下滑，与收入增长轨迹完全背离。2025 年 1-3 月，公司毛利率进一步降至 14.16%，较 2022 年下降近 8 个百分点。
纳百川预测 2025 年度实现营业收入 17.37亿元，较上年增长 20.86%；预测归母净利润为 1.05亿元，仍低于2022年的水平；预测今年扣非后归母净利润为1亿元，较上年增长 14.05%；也仍低于2022年的水平。
盈利下滑的核心症结，在于成本端与价格端的 “双向挤压”。成本端，铝材占主营业务成本比重长期超 70%，2024 年铝材采购均价同比上涨 1.22%，而公司缺乏有效的原材料价格对冲机制，成本压力难以转移；价格端，新能源汽车行业 “降价潮” 传导至上游，主机厂与电池企业持续要求零部件供应商降本，纳百川电池液冷板平均售价虽从 2022 年的 217.37 元 / 片升至 2024 年的 267.01 元 / 片，但这主要是产品尺寸增大带来的 “量增”，而非 “价升”，且新品价格仍随客户批量采购逐步下调。
更令人担忧的是，公司试图通过扩产 “以量补价” 的策略，可能进一步加剧盈利压力。招股书显示，2023 年二季度投产的滁州基地，2024 年产能利用率仅 82.86%，仍处于爬坡期；此次IPO募集资金 5.79 亿元投向滁州基地 “年产 360 万台套水冷板项目(一期)”，若未来行业需求增速放缓(2025 年 1-3 月新能源汽车渗透率 41.16%，增速较 2023 年的 31.6% 明显放缓)，新增产能或将面临利用率不足的困境，而固定资产折旧增加(预计年折旧超 3000 万元)将进一步吞噬利润，形成 “扩产 - 折旧增加 - 毛利率下滑” 的恶性循环。
过去几年，为了保业绩冲刺IPO，好“圈钱”。纳百川克扣了大量员工的社保公积金。招股书显示，截至今年3月末，公司未缴纳养老保险的员工上百人，未缴纳医疗保险的人更是高达170人。而这为公司节省了至少数百万元的费用。
实际上，根据纳百川在马鞍山的子公司——马鞍山纳百川热交换器有限公司招聘公告显示，该公司采取24小时，八对八两班倒，而工资只有19元/小时。而是明显违反劳动法的。根据根据安徽省人民政府办公厅发布的通知，自 2023 年 3 月 1 日起，马鞍山市区的非全日制小时最低工资标准为 20 元 / 小时。
而马鞍山纳百川热交换器有限公司位于马鞍山市区，但纳百川给员工的待遇是低于当地最低工资标准的。如果按照每个月22个工作日，每个工作日8小时的话(不考虑加班的话)，纳百川给普通员工的工资只有3344元/月。这是一家“三创四新”的高科技公司，一家拟IPO公司给员工开出的待遇吗？甚至连当地的最低工资标准都达不到。这种靠“压榨”普通员工、克扣社保、公积金的公司，让他们上市“圈钱”的意义到底在哪里？除了让实控人家族一夜暴富之外，对中国普通老百姓到底有什么好处?
踩雷哪吒汽车 研发能力薄弱 产能利用率持续下滑
作为冲刺创业板的 “高新技术企业”，纳百川在招股书中反复强调 “技术优势”，称拥有 203 项专利、国家级专精特新 “小巨人” 称号，但细究技术储备，其 “创新成色” 却经不起推敲。
从专利结构看，公司 203 项专利中，仅 20 项为发明专利，其余 183 项均为实用新型专利 —— 实用新型专利侧重 “形状、构造改进”，技术门槛远低于需要 “实质性创新” 的发明专利。对比同行业可比公司，三花智控 2024 年末拥有发明专利 2261 项，银轮股份拥有专利 877 项，纳百川的核心技术储备不仅数量偏少，且质量差距显著。
从研发投入看，公司报告期内研发费用占营收比例分别为 3.30%、3.87%、3.77%、3.01%，不仅低于三花智控(2024 年 4.12%)、银轮股份(2024 年 3.95%)等龙头企业，且 2025 年 1-3 月占比已降至 3.01%，研发投入力度呈减弱趋势。研发人员数量方面，截至 2025 年 3 月 31 日，公司技术研发人员仅 146 人，而三花智控 2024 年研发人员超 3000 人。
更关键的是，公司核心技术多集中于 “工艺优化”(如无马弗钎焊、氦气检测)，而非 “底层技术创新”。例如，公司引以为傲的 “氦气气密性检测技术”，本质是检测方法的改进，而非液冷板核心设计的突破；“轻量化结构设计” 也仅是基于现有铝材的加工工艺优化，未涉及新材料、新原理的应用。在 CTP、CTC(电池底盘一体化)等技术路线快速迭代的背景下，若公司无法突破底层技术，未来或将面临 “产品被替代” 的风险。
纳百川本次 IPO 拟募集资金 7.29 亿元，其中 5.79 亿元用于 “滁州年产 360 万台套水冷板项目(一期)”，1.5 亿元用于 “补充流动资金”，但两项用途均存在明显争议。
一方面，扩产项目与现有产能利用率矛盾突出。招股书显示，公司核心产品电池液冷板 2023 年产能利用率 83.41%、2024 年 82.86%，滁州基地作为 2023 年二季度才投产的新基地，尚未完全释放产能；而此次扩产 360 万台套，相当于 2024 年 440.56 万片产量的 81.7%，若按 2024 年行业需求增速测算，新增产能需至少 2-3 年才能消化。
更值得警惕的是，储能液冷板虽为公司 “新增长点”，但 2024 年储能领域收入仅 3.37 亿元，占营收 23.96%，且客户同样集中于宁德时代、阳光电源等头部企业，市场竞争加剧下，储能业务能否支撑扩产需求存疑。
为了“圈钱”，纳百川可以使费尽心机，无所不用其极。公司在招股书中洋洋洒洒列举了数十家知名客户，包括宁德时代、长安汽车、理想汽车等。然而公司竟然把已经倒闭、正在破产的哪吒汽车也列了上去。
话说，既然纳百川把已破产的哪吒汽车，当做“光荣榜”列为公司的重要客户。那么笔者问一句，纳百川去年对哪吒汽车的销售额是多少？这么多年，哪吒汽车是否还欠纳百川的钱？在哪吒汽车即将倒闭的情况下，这些钱计提了多少坏账？总不能不清不楚，“带病”上市吧？
结语：警惕新能源赛道的 “伪创新” 陷阱
纳百川的 IPO 故事，看似是 “新能源热管理细分龙头” 的崛起之路，实则暴露了中小零部件企业在产业链中的普遍困境：客户依赖成瘾、技术创新乏力、盈利随行业周期波动。在新能源汽车增速放缓、储能市场头部集中的背景下，公司若无法突破客户结构、技术储备、盈利模式的三重瓶颈，即便成功上市，也可能沦为 “上市即巅峰” 的典型。
对于投资者而言，需警惕新能源赛道的 “伪创新” 陷阱 —— 并非沾上 “新能源”“热管理” 标签就具备投资价值，真正的核心竞争力，应建立在独立的客户结构、持续的技术突破、稳定的盈利能力之上。纳百川此次 IPO 所暴露的重重问题，既是公司自身的挑战，也是整个新能源零部件行业 “大而不强” 的缩影，其上市后的表现，或将成为检验行业估值泡沫的一面镜子。
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